Sanierungs- / Insolvenzplanverfahren (Quelle: ZInsO Newsletter, Zeitschrift für das gesamte Insolvenzrecht, 5/2010)

Sanierungsplan

Sanierungskonzepte werden regelmäßig erforderlich, wenn Unternehmen mit tiefgreifenden und/oder anhaltenden wirtschaftlichen Problemstellungen konfrontiert werden. Sie sind die Basis eines objektiv nachvollziehbaren und konzeptionell schlüssigen Nachweises der Sanierungsfähigkeit eines Unternehmens, wie er regelmäßig von Banken und anderen Kapitalgebern verlangt wird. Ein Sanierungskonzept, das in diesem Zusammenhang von einem Wirtschaftsprüfer entsprechend den Grundsätzen des  IDW Standards: Anforderungen an die Erstellung von Sanierungskonzepten (IDW S6) erstellt wird, gewährleistet sowohl die Beachtung der betriebswirtschaftlichen Anforderungen an eine nachhaltige Gesundung des relevanten Zielunternehmens als auch die jeweils relevanten rechtlichen Aspekte der Sanierungsmaßnahmen.

Sanierungskonzept

Ein Sanierungskonzept im Sinne des IDW S6 ist dabei stufenweise aufgebaut und trifft anfänglich Aussagen über wesentliche Unternehmensdaten, vorzufindende Ursachen- und Wirkungszusammenhänge sowie die jeweils relevanten rechtlichen und ökonomischen Einflussfaktoren auf das jeweilige Unternehmen. Anschließend wird auf die zur Realisierung des Leitbilds des sanierten Unternehmens zu ergreifenden Sanierungsmaßnahmen im Rahmen eines Sanierungsplans eingegangen und eine Darstellung der Auswirkungen dieser im Rahmen einer in sich geschlossenen Liquiditäts-, Ertrags- und Vermögensplanung vorgenommen (sog. integrierte Planung). Im Ergebnis muss ableitbar sein, dass das Sanierungskonzept hinsichtlich der vorgesehenen Beiträge der betroffenen Interessengruppen (Gesellschafter, Fremdkapitalgeber, Managements und Arbeitnehmer) sowie der erforderlichen operativen und strategischen Restrukturierungsmaßnahmen realisierbar ist.

Sanierungsfähigkeit

Als sanierungsfähig ist ein Unternehmen anzusehen, wenn von der Unternehmensfortführung (going concern; vgl. hierzu § 252 Abs. 1 Nr. 2 HGB) ausgegangen werden kann und somit keine rechtlichen oder tatsächlichen Gegebenheiten die Fortführung der Unternehmenstätigkeit behindern. Ferner muss nachweisbar sein, dass durch geeignete Maßnahmen innerhalb eines entsprechenden Zeitraums sowohl die Wettbewerbsfähigkeit als auch die Renditefähigkeit nachhaltig wiederhergestellt werden können.

Insolvenzantragspflicht

Entsprechend der wirtschaftlichen Lage bestimmt sich auch die Nähe des betroffenen Unternehmens zur Insolvenzreife, wobei  die Erforderlichkeit sofortiger bzw. kurzfristiger Maßnahmen identifiziert werden muss. Wird durch den das Sanierungskonzept erstellenden Wirtschaftsprüfer bspw. eine akute Illiquidität festgestellt, müssen zur Vermeidung einer Insolvenzreife und damit der Insolvenzantragspflicht unverzüglich (innerhalb von längstens drei Wochen) Maßnahmen zu deren Beseitigung festgelegt und umgesetzt werden. In diesem Zusammenhang ist umgehend zu beurteilen, ob die Vermeidung der drohenden Insolvenz unter Beachtung der verfügbaren finanzwirtschaftlichen Potentiale des Unternehmens außerhalb oder nur noch im Rahmen eines Insolvenzverfahrens möglich ist. Somit ist bereits im ersten Schritt schon für die gesamte Zeit bis zur Fertigstellung des Sanierungskonzepts darauf zu achten, dass offenkundige Insolvenzantragspflichten wegen eingetretener Zahlungsunfähigkeit mit der erforderlichen Sicherheit ausgeschlossen werden können; ggf. sind diesbezügliche entsprechende Maßnahmen zu ergreifen, die die Fortführungsfähigkeit mindestens für das laufende und das folgende Jahr sicherstellen.

Insolvenzplanverfahren in Verbindung mit einer Eigenverwaltung

An dieser Stelle sei darauf hingewiesen, dass sich bei einer drohenden Zahlungsunfähigkeit oder Überschuldung des Unternehmens die Möglichkeit einer Sanierung im Rahmen eines Insolvenzplanverfahrens ggf. in Verbindung mit einer Eigenverwaltung anbietet, da die Insolvenzordnung in diesem Zusammenhang auch die Beseitigung von unwirtschaftlichen Verträgen und Dauerschuldverhältnissen ermöglicht. Das Schutzschirmverfahren nach § 270b InsO ermöglicht dem Schuldner zudem bei drohender Zahlungsunfähigkeit oder bei Überschuldung innerhalb von drei Monaten frei von Vollstreckungsmaßnahmen in Eigenverwaltung einen Insolvenzplan bzw. Sanierungsplan auszuarbeiten. Die erforderliche Bescheinigung für das Insolvenzgericht erstellt beispielsweise ein Wirtschaftsprüfer nach berufsständischen Normen (vgl. hierzu den Entwurf IDW Standard: Bescheinigung nach § 270b InsO (IDW ES 9)).

Fortführungsfähigkeit

Daran anschließend muss das Sanierungskonzept bzw. der Sanierungsplan ausführen, wie das zu sanierende Unternehmen die Fortführungsfähigkeit nachhaltig sichern kann, was regelmäßig eine ausreichende Wettbewerbsfähigkeit  des Unternehmens auf seinem Markt voraussetzt. Ausschlaggebende Faktoren sind hierbei in maßgeblicher Weise das das Wissen, die Fähigkeiten, die Loyalität und die Motivation von Mitarbeitern und Unternehmensleitung. Vorgenannte Aspekte müssen zum Zeitpunkt der Initiierung der Sanierung vorliegen und für die ganze Dauer des jeweiligen Sanierungsverfahrens für das Unternehmen verfügbar bleiben.

Krisenstadienanalyse

Als charakteristische Arten einer Krise lassen sich die Stakeholderkrise, die Strategiekrise, die Produkt- und Absatzkrise, die Erfolgskrise, die Liquiditätskrise und die Insolvenzlage unterscheiden, wobei sich die vorstehenden Krisen zumeist nicht unabhängig voneinander, sondern regelmäßig in Form von aufeinander aufbauenden Krisenstadien entwickeln. Von der jeweils aktuell vorliegenden Art der Krise ausgehend wird demnach im Rahmen der Sanierungsbemühungen zu prüfen sein, welche vorgelagerten Krisenstadien im Sanierungskonzept auch berücksichtigt werden müssen. Jedoch müssen sich die vorstehenden Krisenstadien nicht zwingend in einer Verlaufsfolge entwickeln. Vielmehr können sie parallel, singulär oder überlappend zueinander auftreten und sich im Einzelnen auch im Zeitverlauf zuspitzen. Die Krisenstadienanalyse ist jedoch von entscheidender Bedeutung, da nur bei Behandlung auch der Ursachen aller vorgelagerten und parallelen Krisenstadien eine nachhaltige Sanierung erzielbar ist.

Ursachenanalyse

Nach der Krisenstadienanalyse schließt sich die Ursachenanalyse an. Hierbei lässt sich sehr häufig feststellen, dass jedes der zuvor genannten Krisenstadien Ergebnis eines unzureichenden oder mangelhaften Personalmanagements sein kann. Krise werden hier regelmäßig durch eine fehlende Personalentwicklungsstrategie der Führungskräfte, eine nicht mehr marktgemäße Qualifikation der Mitarbeiter, eine daraus folgende zunehmende Demotivation der Mitarbeiter sowie eine zunehmend geringe Identifikation der Mitarbeiter mit ihrem Unternehmen und den Produkten oder Dienstleistungen ihres Unternehmens ausgelöst.

Das jeweilige Krisenstadium determiniert Inhalt und Detailtiefe des Sanierungskonzepts, wobei eingangs alle Maßnahmen zur Vermeidung einer Insolvenz und zur Sicherstellung der Fortführungsfähigkeit des Unternehmens darzustellen sind. Daran anschließend wird auf die Wettbewerbsfähigkeit des Unternehmens eingegangen, wobei  regelmäßig ausreichende liquide Mittel bereitstehen müssen und keine nachhaltigen Verluste auftreten dürfen.

Sanierungsplan

Kern des Sanierungskonzepts ist der Sanierungsplan, der eine integrierte Planungsrechnung für die intendierte Entwicklung des Vermögens, der Finanzierung, der Liquidität und des Ergebnisses darstellt. Auf Basis von das operative Geschäft betreffenden Teilplänen (betreffend den Umsatz, betriebliche Aufwendungen, vorgesehene Investition etc.) werden eine Plan-Gewinn- und Verlustrechnung, ein Finanzplan und eine Plan-Bilanz erstellt, wobei Planungsunsicherheiten über Sensitivitätsanalysen oder Szenariorechnungen berücksichtigt werden können. Als essentieller Bestandteil des Sanierungsplans gibt der Finanzplan unter anderem auch Aufschluss darüber, wann dem Unternehmen Mittel für die Befriedigung der an der Sanierung beteiligten Gläubiger zur Verfügung stehen.

Zu beachten ist jedoch, dass die dem Sanierungskonzept zugrunde liegende Planungsrechnung auf zukunftsorientierten Informationen beruht, deren Realisation mit Unsicherheiten behaftet ist. Insbesondere vor dem Hintergrund der bereits eingetretenen Unternehmenskrise sind auch die Annahmen entsprechend dem Schweregrad der Krise mit teilweise deutlich höheren Unsicherheiten behaftet als die Unternehmensplanungen wirtschaftlich gesunder Unternehmen. Dies wird auch Einfluss auf die Berichterstattung des Wirtschaftsprüfers finden, da prognostische Aussagen und zukunftsorientierte Planungen mit zum Teil großen Unwägbarkeiten einhergehen und teilweise umfangreicher Schätzungen bedürfen. Zudem können die sich realisierenden Unternehmensentwicklungen selbst bei nur geringfügigen Abweichungen einzelner Inputgrößen von den zum Ansatz gebrachten Planwerten im Vergleich zu den erwarteten und geplanten Ergebnissen teilweise erheblich differieren. Diesem Sachverhalt wird in der Berichterstattung des Wirtschaftsprüfers entsprechend Rechnung getragen werden.

Berichterstattung

Die Berichterstattung soll dem Empfänger die Ausgangssituation, die getroffenen wesentlichen Annahmen und die abgeleiteten Maßnahmen, die zu Grunde liegenden Grundsatzüberlegungen und die resultierenden Schlussfolgerungen nahe bringen und ihm die Möglichkeit zu einer eigenständigen Würdigung geben. Insbesondere vor dem Hintergrund der vorgenannten Unsicherheiten und der in diesem Zusammenhang getroffenen diesbezüglichen Ausführungen des Wirtschaftsprüfers ist eine Weitergabe der Berichterstattung an Dritte wegen der Heterogenität der betroffenen Unternehmen sowie der immanenten Komplexitäten der behandelten Materien nur im Ganzen zulässig, um Missverständnisse über Art und Umfang der Tätigkeit des Wirtschaftsprüfers und Fehlinterpretationen in Bezug auf Richtung und Tragweite seiner Würdigung zu vermeiden.

 

Insolvenzplanverfahren (Quelle: ZInsO Newsletter, Zeitschrift für das gesamte Insolvenzrecht, 5/2010)

Insolvenzplanverfahren (Quelle: ZInsO Newsletter, Zeitschrift für das gesamte Insolvenzrecht, 5/2010)

Herleitung Gesamtkapitalkosten (WACC)

Ableitung der Kapitalkosten

Bei Unternehmenstransaktionen, Investitionsentscheidungen und Finanzierungen aber auch bei rechnungslegungsbezogenen Themen wie dem Impairment Test nach IAS 36 stellt sich Praktikern wiederkehrend die Frage, mit welchen Kapitalkosten bzw. Kapitalkostensatz die bewertungsrelevanten Cashflows diskontiert werden sollen.

Das  Institut der Wirtschaftsprüfer in Deutschland (IDW) empfiehlt für die Ermittlung der Kapitalkosten kapitalmarktorientierte Modellüberlegungen wie die Verwendung des Capital Asset Pricing Model (CAPM). Das CAPM-Modell ist in der Bewertungspraxis ein weitgehend akzeptierter Bewertungsstandard. Ein Vorteil des CAPM-Modells bei der Ermittlung der Kapitalkosten ist die nachvollziehbare und intersubjektive Zerlegung der Kapitalkosten in seine Eigenkapital- und Fremkapitalkostenbestandteile. Die Zerlegung der gewichteten Gesamtkapitalkosten (WACC = weighted average cost of capital)  können der nachstehenden Abbildung entnommen werden:

Herleitung Gesamtkapitalkosten (WACC)

Herleitung Gesamtkapitalkosten (WACC)

Wie in dem Artikel „Objektivierte Unternehmensbewertung – Bewertungsspielräume bei der Ableitung von Kapitalkosten“ beschrieben, basiert das CAPM auf vereinfachenden Modellannahmen wie vollkommene, friktionslose Kapitalmärkte, Normalverteilung der Wertpapierrenditen, Planungszeitraum von einem Jahr, etc. Von diesen vereinfachenden Annahmen des CAPM-Modells bei der Herleitung der Kapitalkosten weicht die Bewertungspraxis regelmäßig ab, indem beispielsweise Renditen langfristiger Staatsanleihen für die Bestimmung der Kapitalkostensätze zugrunde gelegt werden anstelle von Einjahreszinssätzen. Zudem werden zusätzlich zu der  Risikoprämie für die Herleitung der Eigenkapitalkosten verbreitet Länderprämien und Größenprämien verwendet, die Unternehmen in Abhängigkeit von ihrer Länderpräsenz und Größenklasse zugeordnet werden und eine Inkonsistenz zur CAPM-Grundannahme vollkommener, friktionsloser Kapitalmärkte darstellt.

Risikoloser Zins

Für die Herleitung eines risikolosen Zinssatzes wird in der Bewertungspraxis überwiegend auf Zinsstrukturkurven (Spot Rates) von Staatsanleihen zurückgegriffen. Je nach Verfügbarkeit gehandelter Zinsstrukturkurven werden für die Bestimmung der Kapitalkosten meist Staatsanleihen mit einer Laufzeit zwischen 10 und 30 Jahren gewählt. Die nachstehende Tabelle zeigt die Spot Rates für Bundeswertpapiere und Europäische Euro Staatsanleihen (AAA Rating) mit einer Laufzeit von 10 Jahren zum Monatsende.

Zinsstrukturkurve (Spot Rates), Restlaufzeit 10 Jahre, Monatsende (Svensson-Methode)

 Börsennotierte Bundeswertpapiere Deutschland
(Quelle: Deutsche Bundesbank)
EU Euro Staatsanleihen, AAA Rating
(Quelle: Europäische Zentralbank)
Feb 20150,33%0,37%
Jan 20150,35%0,39%
Dez 20140,60%0,65%
Nov 20140,75%0,80%
Okt 20140,89%0,96%
Sep 20140,99%1,06%
Aug 20140,95%1,03%
Jul 20141,21%1,34%
Jun 20141,31%1,44%
Mai 20141,42%1,56%
Apr 20141,61%1,72%
Mar 20141,65%1,82%
Feb 20141,67%1,88%
Jan 20141,73%1,89%
Dez 20132,11%2,24%
Nov 20131,82%1,99%
Okt 20131,75%1,95%
Sep 20131,82%2,05%
Aug 20131,94%2,17%
Jul 20131,76%1,95%
Jun 20131,76%2,14%
Mai 20131,51%1,84%
Apr 20131,26%1,55%
Mär 20131,32%1,76%
Feb 20131,52%1,88%
Jan 20131,65%2,02%
Zinsstrukturkurve (Spot Rates) mit Restlaufzeit 10 Jahre für Deutschland und den Euro Raum für die Herleitung des risikolosen Zinses und der Kapitalkosten

Marktrisikoprämie

Mit Blick auf die derzeit im historischen Vergleich niedrigen Renditen deutscher und europäischer Staatsanleihen empfiehlt der Fachausschuss für Unternehmensbewertung und Betriebswirtschaft (FAUB) des IDW sich bei der Ableitung der Kapitalkosten an eine Marktrisikoprämie in der Bandbreite von 5,5% bis 7,0% zu orientieren (vgl. „Hinweise des FAUB zur Berücksichtigung der Finanzmarktkrise bei der Ermittlung des Kapitalisierungszinssatzes in der Unternehmensbewertung“ mit Beschluss vom 19. September 2012). Ungeachtet dessen weist der FAUB explizit darauf hin, eigene Überlegungen zur adäquaten Bestimmung der Marktrisikoprämie innerhalb der empfohlenen Bandbreite vorzunehmen.

Betafaktor

Bei der Ableitung des Betafaktors zur Bestimmung der Eigenkapitalkosten empfiehlt es sich grundsätzlich, eine geeignete Vergleichsgruppe mit identischen operativen Unternehmens- und Risikoprofilen zusammenzustellen und den Betafaktor als Median über diese Vergleichgruppe hinweg zu ermitteln. Die Ermittlung des Betafaktors über den Median birgt gegenüber der Durchschnittsbildung den Vorteil, dass zufällige und signifikante Schwankungen einzelner Aktienrenditen ausgeblendet werden können.

Eigenkapitalkosten

Die Eigenkapitalkosten errechnen sich wie in der obigen Abbildung dargestellt aus dem risikolosen Zins, der Marktrisikoprämie und dem verschuldeten Betafaktor.

Fremdkapitalkosten und Kapitalstruktur

Bei der Herleitung der Fremdkapitalkosten und der Kapitalstruktur empfiehlt es sich analog zum Vorgehen bei der Ableitung des Betafaktors eine Vergleichsgruppe von Unternehmen mit identischem operativen Unternehmens- und Risikoprofilen zusammenzustellen. Hierfür werden die tatsächlichen Fremdkapitalkosten der bilanzierenden Unternehmen der Vergleichsgruppe sowie die aktuellen Kapitalstrukturen zu Marktwerten ermitttelt. Anschließend wird der Median über diese Vergleichsgruppe hinweg festgestellt.